《21世纪资本论》节选

　　节选五：明知有风险，为何还要买美债？

　　主权财富基金在近些年来有了长足发展，尤其是石油出口国的主权财富基金。但令人遗憾的是，目前有关主权财富基金投资策略和回报情况的公开数据并不充分。

　　投资策略隐含政洽考量

　　如果我们看看各国的主权财富基金，尤其是中东国家的基金，那么令人遗憾的是，这些国家的主权财富基金透明度不高。其财务报告往往言之不详，而投资回报状况充其量也就简略提几句，因此我们几乎不可能去彻底了解其投资策略，各年度之间的数据也往往不可比较。掌管着全球最大主权财富基金的阿联酋阿布扎比投资管理局在最近发布的报告中称，1990~2010年间其基金的年均真实回报率高于7%，而在1980~2010年间为8%。考虑到美国高校基金会的投资业绩，这样的数字完全是有可能的，但由于该机构没有提供详细的年度信息，因此也很难对其做出进一步分析。

　　不同的主权财富基金显然采取了不同的投资策略，这或许与这些基金对待公众的不同态度以及对全球政治形势的不同看法有关。阿联酋经常称其基金获得了高额回报，但沙特阿拉伯的主权财富基金却十分低调，尽管其规模在石油出口国中仅次于阿联酋和挪威而高于科威特、卡塔尔和俄罗斯。波斯湾沿岸的产油小国往往国民数量稀少，因此其主权财富基金报告的潜在阅读对象是国际金融投资界。而沙特主权财富基金的报告则更加沉稳并提供了从石油储量到国际收支和政府预算的情况，显然这样的报告是要给沙特阿拉伯王国的全体公民看的，沙特在2010年的人口总量是2000万人，尽管与中东地区大国相比不算太多，但却要远远多于那些袖珍的海湾国家。这还不是唯一差别：沙特基金的投资似乎更加保守。据官方文件披露的信息，沙特主权财富基金的投资回报率不会超过2%~3%，因为大部分资金都投向了美国国债。沙特的财务报告中并没有足够的信息来让外界推断其投资组合变化，但其提供的信息却要比阿联酋详细许多，而且在某些要点方面，这些报告中的数据似乎是正确的。

　　那么为什么明明可以在别处获得更高的收益，但沙特阿拉伯却选择美国国债作为主要投资对象?这尤其值得发问，因为美国高校的基金会从几十年前就开始慢慢停止投资于美国的国债，而选择在全球范围搜寻更好的投资机会，大量投资于对冲基金、非上市企业股权以及基于大宗商品的衍生交易品。诚然，美国国债是动荡世界中最安全的投资港湾，或许沙特阿拉伯的公众对于另类投资毫无兴趣。但与此同时也必须考虑这种选择背后的政治和军事考量：尽管这从来没有公开说破，但如果沙特阿拉伯是在通过这种方式给为其提供军事保护的美国提供低息贷款，这在逻辑上似乎也并无不通之处。据我所知，无人试图对这样的“投资”计算其具体回报，但无疑回报是相当可观的。如果美国和其西方盟友没有在1991年将伊拉克军队赶出科威特，那么接下来伊拉克就可能会威胁沙特阿拉伯的油田，那么就有可能让伊朗等其他国家也跳出来参与本地区石油资源的重新分配。如此，全球资本分布就会立刻变成经济、政治和军事的全面争衡。

　　主权财富基金不断膨胀

　　那么在接下来的几十年，主权财富基金的规模会膨胀到什么程度?根据目前粗略估测，2013年全球主权财富基金的总规模是5.3万亿美元。其中3.2万亿美元属于石油出口国，其余的2.1万亿美元则属于非石油出口国和地区(主要是中国内地和香港、新加坡和其他小型主权财富基金等)。为方便理解主权财富基金的规模，这与《福布斯》财富榜上所有亿万富翁的财富总额相当(2013年约为5.4万亿美元)。换言之，亿万富豪如今拥有全世界财富总额的1.5%，主权财富基金也拥有全球财富的1.5%。或许这是值得庆幸的消息，至少现在还有97%的全球财富不被超级富豪和主权财富基金所掌控。按照我对亿万富翁未来财富的推算方法，同样大家也可推算主权财富基金的未来变化。按现有的推算，这两者还不至于很快就成为世界财富的主宰，在21世纪下半叶，其在全球财富中的比重也就在10%-20%，因此我们似乎还不用担心按月给卡塔尔酋长(或挪威纳税人)支付租金的日子。但如果我们完全忽略，那就会犯下严重错误。首先，现在我们没有理由高枕无优，因为我们的下一代和孙辈可能会被迫交租金。其次，由于全球资本的很大一部分是非流动的，因此主权财富基金所拥有的流动资本实际上要比数字所显示的高，这些是可以用来收购破产公司、买下足球俱乐部或在政府无力时出面重振某衰落社区的“活”资金。

　　最后一点，主权财富基金与亿万富豪的关键区别在于，主权财富基金或至少是石油出口国的主权财富基金，不仅会将投资所得用于再投资，而且还会接受来自石油销售的源源不断的资金投入。可以料想的是，来自石油销售的投入会远远超过现有资产的投资回报。来自自然资源开采的租金，即自然资源销售所得与开发成本之间的差额，自21世纪头10年中开始约占全球GDP的5%(其中半数都是石油租金，而其余的则主要来自天然气、煤炭、矿藏和木材)，这比20世纪最后10年的2%以及70年代初期的1%有了明显提升。根据某些预测模型的测算，石油价格将从目前100美元一桶(21世纪初约为25美元一桶)上涨到2020~2030年的200美元一桶。如果每年都有相当比例的石油资源租金流入主权财富基金，那么到2030~2040年，全球主权财富基金将占全球资本总额的10%~20%甚至更高。现在没有任何经济规律说这种情况不会发生。一切都取决于供求状况，即新的石油储备或其他新能源是否被发现，以及人们对无石油生活的适应速度。不管如何，石油出口国的主权财富基金必然会继续增长，其在全球资产中的比重到2030~2040年时将比现在的比重高出至少两三倍，这是相当规模的增长。

　　如果这样的局面发生，那么西方国家会越来越难接受这样的观点，即本国资产越来越被来自石油出口国的主权财富基金掌控，迟早这会引发政治上的应对措施，例如限制主权财富基金对房地产以及实业和金融资产的购买，甚至部分或全部将主权财富基金挡在门外。这样的应对措施在政治上缺乏谋略，也在经济上缺乏效用，但这毕竟是各国政府所能采取的行动，哪伯是小国政府也完全可以这样做。请注意，即便是石油出口国本身也开始减少对外投资，希望把更多的资金留在国内，因此石油出口国正在大兴土木建造博物馆、高级酒店、大学甚至滑雪场，这些建设项目规模如此之大，完全不考虑经济或财务上的合理性。或许这种行为反映了这样的意识，即与其投资国外而让外国政府将来没收资产，还不如肥水不流外人田。当然现在并无保证说这样的过程会始终维持和平方式：当涉及本国的资产被他国拥有时，没有人能预知公众的心理和政治底线到底会在哪里。

　　“中国买下世界”属杞人忧天

　　非石油出口国的主权财富基金则略有不同。为何一个没有特殊自然资源的国家会决定去买下另外一个国家?其中的一种可能性当然是新殖民主义思想，像是欧洲殖民主义时代那种纯粹对大国实力的渴求。但如今的状况已经不同，现在欧洲国家拥有了技术上的优势可保证它们的支配地位。中国和其他非石油产出新兴市场国家正在迅速发展，当然证据都表明，一旦这些国家追赶上了发达国家的生产效率以及生活水平，那么其高速发展也自然会走到尽头。知识和生产技术的传播起到了基础性的平等化作用：一旦当后发展国家追赶上了发达国家，那么这些国家也就不会再高速发展。

　　假设当国际平等化过程接近尾声时，储蓄率将会稳定在国民收入10%的水平。在这种情况下，全球各地的资本积累部会呈现出相似的状况。世界资本积累的很大一部分当然会发生在亚洲，尤其是在中国，这将与该地区在未来全球产出中的比重相配。但根据核心情境的假设，世界各大洲的资本/收入比都会趋同，因此各地区都不会产生储蓄和投资的严重不平衡。如果资本可以自由流动，那么我们会看到来自其他国家(尤其是来自中国和其他亚洲国家)对非洲源源不断的投资。鉴于上述原因，这可能会导致严重的紧张对立，而现在已经可以看到某些紧张苗头。当然也有可能出现较核心情境远为不平衡的状况。但无论如何，财富差距扩大的力量在主权财富基金方面并不表现得那样明显，因为主权财富基金的增长完全来自意外收获，而与其受益人群的需求不成比例。这会导致永无止境的积累，资本回报率高于经济增长率代表的不平等转化成了全球资本分布中永远的差距扩大。总而言之，石油租金或许能让石油生产国买下全世界并依靠所积累资本的租金自我延续。

　　中国、印度和其他新兴市场国家的情况则不同。这些国家人口众多，国内人的需求还远未满足。当然我们可以想象，中国的储蓄率会继续大大高于欧洲和美国的储蓄率：例如中国可能会采取累积制的养老金体系而不是现收现付制，这在增速放缓的悄况下是极有吸引力的。例如，如果中国在2100年之前都把国民收入的20%转换成储蓄，而欧美的同期储蓄率只有10%，那么到了21世纪末，新旧世界的许多资产都会被庞大的中国养老基金掌控。这虽然在逻辑上能说通，但这种可能性并不大，因为首先中国工人和中国社会整体肯定更希望依靠公共养老体系维持退休后生活(如同欧美那样)。第二个原因正如上面对石油出口国和其主权财富基金论述时提到的政治考量，中国的养老基金也会受此影响。

　　无论如何，现在不用担心由于中国(或石油出口国的主权财富基金)逐渐买下发达国家而造成国际财富分化，最大的危险还是在于国内寡头的崛起，即越来越多的发达国家资产将集中在国内富豪手里，甚至更进一步，包活中国和石油出口国在内的国家资产也越来越被掌握在亿万富翁和百万富翁手里。如前所述，这样的过程其实已经开始。随着全球经济增速的放缓以及各国对资本的竞争加剧，那么现在有理由认为，未来几十年的资本回报率将远远高于经济增长率。如果再考虑初始财富越大回报就越高的效应，随着全球金融市场的发展，这种分化现象可能会被进一步强化，那么显然，排名在前1%或前0.1%的超级富豪的财富就会越来越多，与普通大众的差距也会越拉越大。当然现在很难判断说，这种寡头垄断究竟会发展多快，但似乎寡头垄断的风险要远远高于国际垄断。

　　需要强调指出的是，目前对“中国将要买下全世界”的担忧纯属杞人忧天。发达国家的富裕程度实际上远远超过公众的想象。如今欧洲家庭拥有的房地产和金融资产在减去负债之后依然高达70万亿欧元。而中国所有主权财富基金的资产再加上其中央银行的外汇储备目前也就是3万亿欧元，不及欧洲家庭净资产总额的1/20。因此发展中国家根本无力买下发达国家。那么为何发达国家公众会有这样的担忧，会担心自己的国家财富落入他国之手?至少这样的情绪不是完全空穴来风吧?首要原因是那种怪罪外国人来解释国内矛盾的普遍情绪。这种被剥夺感还可能是因为在发达国家中，财富高度集中于富人之手，而超级富豪逃离本国的过程也已开始上演。对于大部分生活在发达国家的居民(尤其是欧洲居民)而言，他们很难接受欧洲家庭财富其实是中国财富的20多倍，这是因为欧洲财富主要是私人所有，而政府无权调用这些私人财富来行使公共职能。但欧洲私人财富非常真实，如果欧盟真的决定要好好动用这笔财富，那也会有办法。但问题在于，单一欧洲国家政府很难单独对资本实施监管或对资本收入课税。今天在发达国家居民那种弥漫的被剥夺感也可能是民主主权的弱化造成。这在欧洲表现得尤为明显，欧洲各国都在为了吸引资本而相互竟争，这就强化了整个财富分化过程。外国资产头寸的迅猛增加也是整个财富分化过程的一部分，这也加深了欧洲居民的无助感。

　　寡头垄断的概率要远远大于国际垄断，此外寡头垄断也更加难以对付，因为这需要各国政府高度合作，而现在各国政府却在忙着相互竟争。财富的流转也使得国籍的概念淡化，因为最富有的人总是可以转移资产甚至变更国籍，由此切断其与母国的所有联系。只有在相对宏观层面协力推行应对政策，这种困境才有望解决。

　　节选六：编个道德排名，富豪还是富豪

　　历史最为悠久和最为系统的全球财富排行是《福布斯》杂志于1987年始的全球财富榜。每一年，该杂志的编辑人员都会通过各种渠道收集整理信息，然后将全球每位资产在10亿美元以上的富豪找出来并对其排名。在1987~1994年间，该财富榜上的首富是日本人，随后在1995~2009年间变成了美国人，从2010年开始又变成了墨西哥人。根据《福布斯》的报道，1987年全球只有140名资产超过10亿美元的富豪，但如今资产在10亿美元以上的富豪人数超过了1400人(2013年数据)。1987年这些亿万富豪的资产占全球私人财富总额的0.4%，但2013年该比例达到了1.3%，这超过了2008年全球金融危机爆发和雷曼兄弟公司破产前夜的历史最高水平。

　　财富形成规模即可高速增长

　　《福布斯》排行榜中最令人惊奇的现象之一就是，无论财富来源于继承还是创业，一旦财富超过了某个规模门槛，那么就会以极高的速度增长，而不论财富的拥有者是否还在继续工作。当然，我们并不能高估这些排行榜推断出来的结论的精确性，但事实本身还是非常有趣的。

　　首先来具体分析全球财富分布顶端的情况。在1990~2010年间，全球操作系统巨头微软公司创始人比尔·盖茨的财富从40亿美元增长到了500亿美元。盖茨的财富属于典型的创业所得，盖茨在《福布斯》财富排行榜上当“首富”超过10年。与此同时，全球化妆品巨头欧莱雅集团的继承人利利亚娜·贝当古的财富从20亿美元增长到了250亿美元。欧莱雅集团是贝当古的父亲欧仁·许勒尔创立的，他在1907年发明了若干染发剂，由此开启了庞大的化妆品商业帝国，这正如一百年前巴尔扎克所写的赛查·皮罗多的发家史。那么盖茨和贝当古两人的财富都在1990~2010年以年均13%的速度增长，扣除通货膨胀因素后的实际增速约为每年10%~11%。

　　换言之，这辈子从来没有工作过一天的利利亚娜·贝当古的财富增速与高科技巨擎盖茨的财富增速相同，当然盖茨在退休之后其财富也在保持同样的高速增长。一旦财富形成，那么资本就会按自身规律增长，而且只要规模足够大，那么财富可能会连续高速增长长达数十年。

　　请特别注意，一旦当财富达到了一定的规模门槛后，资产组合管理和风险调整机会就可形成规模效应而产生优势，同时资本所产生的全部回报几乎都能用于再投资。拥有这样数量财富的个人每年只要拿出总财富中几乎可忽略不计的部分，他也足以过上极为奢华的生活，因此他的全部收入几乎都可用来再投资。这是最为基本但至关重要的经济机制，对财富的长期积累和分布有着重大的影响。钱会生钱。这样的现实并未逃脱巴尔扎克的观察，他用如下笔触描述了意大利面食生产商的财富崛起：“高老头积累了大量的资本，这使得他获得了大量财富可赋予的优势，让他在后来的生意中无往而不利。”

　　例如史蒂夫·乔布斯，这位伟大的创业者所获得的崇拜和追捧与比尔·盖茨相比有过之而无不及，他的财富全部来源于其天才式的创造。在2011年，乔布斯达到了职业生涯顶峰，但在当年苹果公司股价高点时，他所拥有的财富大约是80亿美元，只有盖茨(尽管观察家都认为盖茨的创新力不如乔布斯)财富的1/6左右以及利利亚娜·贝当古的1/3左右。在《福布斯》排行榜上，还有数十人所继承的财富都在乔布斯之上。因此，显然，财富的积累不仅仅是才能的问题。原因在于，继承财富的回报率通常仅仅是因为财富初始体量庞大就会变得很高。

　　遗憾的是，《福布斯》和其他报刊推出的财富排行傍大大低估了继承财富的规模。对于那些最大规模的继承财富。即数百亿美元或欧元级别的财富，那么或许可以假定，大部分资金依然存在于家族企业(例如持股法国欧莱雅的贝当古家族以及美国沃尔玛集团的沃尔顿家族)。如果情况如此，那么这些财富会和比尔·盖茨或史蒂夫·乔布斯的财富一样易于计算。但并非所有级别的继承财富都是如此：在10亿~100亿美元的财富级别(按《福布斯》的报道，全球每年都会有数百新贵跻身这一级别)或在1000万~1亿美元的级别，那么更多的继承财富是分散在投资组合中，那么报刊记者就很难去掌握这些财富(尤其是继承财富者往往不如创业者那样高调)。由于这种统计方面的直接缺陷，报刊的财富排行榜总是不可避免地会低估继承财富的规模。

　　征收财富税是唯一控制途径

　　无论如何，有关富人财富是否应得的讨论是没有最终答案的。因此当前迫切需要超越这种无效讨论。没有人会否认，社会发展需要创业、发明和创新。在欧洲美好年代就有许多发明，例如汽车、电影、电力等等，几乎可与今天的科技创新相媲美。但问题在于，创业本身并不能让所有的贫富差距都合理化，无论差距是多么极端。以“资本回报率高于经济增长率”代表的不公平以及由于初始财富造成的资本回报差距，将会导致资本的过度和持续集中：无论初始的财富差距是否合理，财富会自我生长并自我膨胀，会超越一切合理界限以及社会效用角度上的任何合理解释。

　　因此创业者会变成食利者，不仅是在代际交接过程中，在同一代人中也会出现，尤其是当人均寿命不断延长的今天：一个在40岁时充满了创意的企业家到了90岁就会变得极其保守，而他的子孙也不一定会像他那样具有创业才能。但财富却留了下来，在某些情况下甚至出现在20年里翻几番的情况，例如比尔·盖茨和贝当古的例子就是如此。

　　这就是为何要在全球范围对大额财富每年征收累进财富税。这样的财富税是通过民主手段控制这种财富爆炸性自我膨胀的唯一途径，与此同时又可继续保持社会上的创业活力和国际经济开放程度。实施这种财税措施也是超越“财富道德关系”无效讨论的良方。每笔财富的存在都有其合理性，但同时又可能有些过度。赤裸裸的财富窃取是罕见的，当然也很少有财富是完全合理的。累进财富税的好处在于可以用灵活、统一和透明的方法来应对不同财富状况，同时让巨额财富置于民主控制之下，现在其实许多财富都已经得到民主控制。

　　常见的情况是，有关全球巨额财富的讨论往往容易导向对具体某个人能力或品行的判断，这些判断往往带有脸谱化的专断特征。例如对现在的全球首富、黎巴嫩裔的墨西哥地产和电信大亨卡洛斯·斯利姆，他就经常被西方媒体形容为靠政府庇佑下(暗指腐败)的垄断租金才积累了巨额财富;而比尔·盖茨则被塑造成白手起家的企业家榜样。有时人们甚至会有这样的错误印象，好像是盖茨本人发明了全部的计算机和微处理器，如果他对生产力发展以及对全球福利的贡献能获得相应的酬劳，那么他的财富应该是现在的10倍(幸运的是，自从他退休之后，实际上地球上的好人才成为了他“积极外部性”的受益者)。毫无疑问，这种对盖茨的顶礼膜拜反映了现代民主社会要将贫富差距合理化的不可遏制的需求，对盖茨的膜拜仅仅是这种需求的副产品。然而在我看来，盖茨实际上也在通过对操作系统的实质垄断获利。此外我还认为，盖茨的贡献也要依靠成千上万的工程师和科学家在电子和计算机领域的基础性研究工作，如果没有这些人所做的铺垫，盖茨的创新也就无从而生。但可惜这些默默无闻的研究人员并未将其每项工作都申请专利。总之，在没有对事实进行基本审查之前就迫不及待地将卡洛斯和盖茨置于正邪两端，是极为不合理的做法。

　　因此最有益的做法不是去给富豪编一个道德排名，这种做法常常最终沦为给西方唱赞歌的举动，最好还是要去理解财富动态变化背后的普遍规律，即只讲财富而不讲个人，并由此思考相应可以普遍适用而不用考虑其具体国籍的监管，尤其是财税监管。