论中国当前金融危机

从6月初起日渐紧张的货币市场，于6月中下旬恶化成为流动性危机，并迅速蔓延到证券市场、信贷市场，成为全方位的真正意义上的金融危机。这一危机由何而来？又向何处去？这些不能不引起人们的广泛关注和深入思考。

一、政策性的大背景

2007年底美国次债危机爆发，当时的中国政府迅速调整原本偏紧的货币政策为宽松，同时采取积极的财政政策，力图稳定经济。在当时，这是受到广泛赞誉的。欧美各国以羡慕的口吻谈到中国的大手笔——现在倍受争议的4万亿，国内也普遍欢迎。但是到了2010年，情况发生了变化。由于从4万亿和经济刺激计划中受益的主要为国有企业，导致民间资本和代表国际资本及民间资本利益的自由派强力反弹，在这一年爆发了关于收入分配体制的激烈争辩，并由此切入全面抨击国家政治经济政策。我在写于2010年的《收入分配体制改革综述》一文中指出，“民间资本和官僚资本在风云变幻的2009年利益产生了重大分歧，这个分歧使他们在某种程度上提前分裂了。”关于这场讨论的详细内容和具体分析，请见：巡夜人，《收入分配体制改革综述》。

事实证明，这一分裂的程度比我当时预料得更加严重，在国内外各种势力的共同参与下，这一分裂可以说就是决裂。自由派已经不再满足于零零碎碎的让步，而是以反思4万亿为契机，公开主张整个体制的全面颠覆、整个国家政策的全面否定。从2010年起，关于国内各种政治经济政策的争论政府一方统统处于下风，所有回应要么软弱无力，要么官样文章，总之毫无说服力，维护政府立场的责任颇为讽刺地落到了自干五的肩膀上。而自由派的各种政策主张则借助于各种力量广为传播，具有了相当程度的影响力和号召力。

政府一方的节节败退当然不是因为它不善于做宣传。事实上，言论的混乱只能证明思维的混乱，而思维的混乱则体现了政府内部的分歧。事实上，除了若干不利的内容，官方已经全盘接受了自由主义经济主张。之所以官方仍然与自由派有分歧，仅仅是因为官方想要维持住政权，而自由派想要夺取政权。官方与自由派所有的分歧都由政权问题而来，凡是与政权问题无关的事情，官方与自由派毫无区别。当然官方内部有这样那样的派系，有这样那样的诉求，但是那都不影响官方作为一个整体的性质。

这种矛盾不能不体现在国家政策的混乱上。一方面，有的政策必然与自由主义发生抵触，另一方面有的政策又在贯彻自由主义。这使得国家在许多具体的问题上左右摇摆不定，态度暧昧，极不彻底。

今年中央政府换届之后，自由主义倾向表现得更加突出。以户籍制度改革为主要特征的城镇化，以放权和减少监管为主要特征的“改革红利”，以消费拉动经济为主要手段的宏观经济政策，——这些统统都是自由主义的主张。我们再注意到，本届总理的导师是厉以宁，总理和他的导师在80年代就设计过改革方案，那事情就更加清楚明白。中央换届，通过这样的人事安排向世人彰示，自由主义的政治经济政策，在中央的优势地位越发巩固了。

中央的许多政策必须放在这个大背景下去考察。李总理要求“通过激活货币信贷存量支持实体经济发展。”单单从这一要求本身来看，是完全正确的。任何时候金融信贷都应当支持实体经济发展。但是我们要具体问题具体分析。《中国证券报》6月19日刊文解读这一讲话含义，指出，“激活货币信贷存量的第二层含义是要提高货币运行效率。这也是金融支持实体经济发展的主要方向。一要推动资产证券化。……二是大力发展直接融资市场。……三是发展其他非信贷融资。……四是推动存量债务重组，推动过剩产能关停并转。……”（详见《中证报刊文谈李克强激活货币信贷存量讲话含义》。）《中国证券报》的解读非常到位，准确地告诉公众，李总理的目标和郭树清等人是一样的，就是大力发展证券融资。如果我们明白这是非常受金融资本欢迎的主张、而金融资本又一贯是自由主义的重要支持力量，就会搞清楚很多事情。

二、人民银行的货币政策

中国人民银行是中国的中央银行，根据法律规定，“中国人民银行在国务院领导下，制定和执行货币政策，防范和化解金融风险，维护金融稳定。”根据法律，“货币政策目标是保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长。”所以首先需要明白的一件事情是：中国人民银行并不是独立的，货币政策也不是人民银行独立制定的，人民银行的政策和操作，首先体现的是国务院的意志。

从1998年到2006年，人民银行大体上采取了一种较为宽松的货币政策。当2005年世界经济繁荣、各国纷纷加息之际，人民银行继续维持低利率。从2006年4月起，情况有所改变，人民币进入加息通道。从2006年4月到2007年12月，不到两年的时间内人民币8次提高利率。到2008年6月，更是连续18次提高存款准备金率。当时中国的GDP年增长速度在10%以上，在经济过热已经形成的情况下，人民银行的强硬手段带来了一系列的货币金融问题。当时经济过热、物价上涨的症结在于信贷规模太大，人民银行本应从控制信贷规模入手，但是人民银行选择了一个最符合货币银行学教科书教条也就是最自由主义的方法，加息、上调存款准备金率和货币市场回笼货币。我在2007年5月就指出人民银行的货币政策蕴藏有极大的风险，详见巡夜人，《谨防货币供应量不足，不要让隐藏的危险变成悲剧》。当时我便指出，“美国的事情最鲜明的说明了，流动性过剩瞬间就可能会变成流动性不足，即使是在流动性最泛滥的地方。”

众所周知，随着美国次债危机的爆发，人民银行从紧的货币政策在2008年第三季度结束了。2008年的最后4个月人民银行5次降息，信贷限制也放松了。作为经济刺激方案的一部分，宽松的货币政策一直持续到了2010年，直到我在前边提到过的民间资本和官僚资本的大决裂。由于受到自由主义的强烈抨击，以及通货膨胀的压力和面对具体经济问题的瞻前顾后，人民银行采取了所谓中性、实质上是偏紧的货币政策。

国家政策的动摇不定，不能不体现在人民银行的货币政策上。中国人民银行在制定和执行货币政策方面，一向是落后于形势的。人民银行通常是在资产泡沫已经形成、经济已经过热之后采取严格紧缩政策，在此之前则无原则的宽松。很多问题实际上都是因人民银行的不作为而发展起来的，但是人民银行在解决问题的时候总是不顾一切后果。这十年来，人民银行一向缺乏远见、目光短浅，只知道头疼医头脚疼医脚，而且作为庸医总是在病入膏肓之后乱用虎狼之药。

整个货币政策的理论基础完全是自由主义的，因此中国的货币政策一直是自由主义泛滥的重灾区。我曾经多年追踪周小川的讲话，其中表达出来的混乱多如牛毛。在货币调节这方面，人民银行秉承货币数量论，把货币供应量（M2货币）与货币数量划等号，把对信贷规模的控制与对货币数量的控制等同起来。这一关键性的理论错误，使人民银行在调节信贷的时候总是从调节货币数量着手，多次造成货币市场混乱。2007年的货币紧缩就是一个鲜明的例子。在6年之后的今天，人民银行又重复了类似的做法，只不过目的性更加明确，手段更加坚决，因此错误也就更加明显，造成的后果更加严重。

三、作为流通手段和支付手段的货币

马克思告诉我们，货币有五个职能：价值尺度，流通手段，支付手段，贮藏手段，世界货币。当代货币政策调节的，实际上就是作为流通手段和支付手段的货币。

货币作为流通手段和支付手段是相互矛盾的。作为流通手段的货币，一刻不停的在市场上流转，“流通不断地把货币像汗一样渗出来”（马克思）。货币数量由交易量所决定，随着交易量的变化而变化。但是支付手段则不同，支付手段使实际交易不需要货币的参与，只需要名义上的货币即可。支付手段的发展，使交易量增加对实际货币的需要减少了，这也是最简单的债权债务关系。在2012年，全国共办理非现金支付业务金额达1286.32万亿元，而当年流通中现金则基本上只处于5万亿元人民币上下。由于货币流通速度无法确定，不清楚作为流通手段的货币完成了多少交易，但是大体上可以断定，非现金支付业务已经占到了全部交易量的相当比重（有可能已经达到了三分之一左右）。当中央银行把货币数量当作调控目标的时候，必须意识到这一点：现实中存在数量巨大的交易，是跳过货币流通实现的。

债权债务关系是需要清偿的，而清偿债务需要的是真实的货币。如果社会上的债权债务关系复杂，那么债务的清偿也就随之变得复杂起来。当一个社会中的债务关系已经积累到一定规模之后，中央银行突然严格地收缩货币，就会导致严重的问题。首先，需要用来清偿债务的货币消失了，债务违约的风险出现了；其次，市场上没有被中央银行冻结的货币也会停止支付，因为此时只有货币才是唯一可靠的东西。中央银行的这种做法，是在摧毁整个信用体系，人为制造金融危机。

从6月份以来的情况看，人民银行采取的就是这种人为制造金融危机的方法。由于在6月份，银行需要补缴准备金，商业银行根据外汇贷存比补充外汇头寸，一系列理财产品到期以及债券市场去杠杆化等等原因，本来就已导致资金面偏紧。人民银行没有错过这么好的时机，果断收缩流动性。在经历了中银国际退出了2012-2014年记账式国债承销团、农发行金融债遭遇流标、9个月期国债流标等一系列事件后，钱荒终于在上周达到顶峰，最高点就是6月20日的超高利率：银行间隔夜拆借利率(shibor)升至13.44%，银行间回购隔夜平均利率飙升至13.881%，最高达到30%。在超高利率的背后是银行在不惜一切代价、发疯地筹钱。货币市场的危机很快蔓延到了资本市场。在经历了几个交易日的下跌之后，24、25两日股市近乎崩盘。市场缺钱，那市场必然找钱。既然央行不出钱，市场就要从别的地方想办法。市场上利率的飙升和货币的紧张，直接打击了证券市场；反过来，证券市场的动摇又影响到了资本市场上的信心。这样，两股力量合在了一起：一个是要找钱的，为了钱，卖出证券；一个是要变现的，为了避免损失，卖出证券。两股力量合在一起，形成了对证券市场的极大压力。基金公司事实上遭到了挤兑，任何一家金融机构，无论它的实力有多强，它都不可能承受挤兑的压力。基金公司不得不在这个不利的时候抛出证券换取现金，使市场更加恐慌，也就是崩盘。不但是股票基金、债券基金，连传统上几乎无风险的货币基金都没能幸免于难。

所以，央行不出钱，那就由投资者出钱。城门失火殃及池鱼，在这场人民银行与金融资本的大混战中，损失最大的是那些私人投资者。

当形势危急之际，25日下午一行（人民银行上海总部）三会（银监会办公厅、证监会办公厅、保监会办公厅）举行联合记者会，安抚市场情绪。无非就是把市场不缺流动性、资本市场也在建设中等等空话。但是市场情绪还是得到了一定稳定，而且人民银行事实上默认了自己的处理不当，向市场注入了部分流动性。同时国家外汇管理局加快了人民币合格境外投资者(RQFII)和合格境外机构投资者(QFII)额度的审批节奏，24日RQFII额度批准额度接近百亿元人民币，QFII获批9亿美元额度，这在以往较为少见。

人民银行的这一翻折腾，几乎搞垮了除了四大和邮储之外的所有银行，他们的元气是一时恢复不过来了。四大在这次危机中所受冲击较小，工商银行和邮储还充当了流动性稳定器的作用。人民银行这一翻折腾，也几乎搞垮了中国的货币市场和资本市场，也严重冲击了新兴市场国家的资本市场。钱荒还导致香港人民币离岸市场利率大幅度攀升，资金大量流出，给香港金融市场和人民币国际化以沉重打击。总之，人民银行教训商业银行的目的是达到了，而且还不光教训了银行，它几乎教训了所有人。

四、货币与资本

回顾此次事件，人民银行振振有辞，认为商业银行没有做好流动性管理工作，银行对宽松的流动性盲目乐观，央行没有必要放水救困。实际情况是，央行非但没有放水，而且还雪上加霜，在6月17日和19日共发行了40亿元人民币的央行票据。虽然金额不多，但是意味深远。商业银行固然在流动性管理上问题很多，但是央行需要以如此的方式、如此的代价来教训这些银行吗？值得吗？

说到银行对宽松的流动性盲目乐观，那是因为历史的经验在前，央行总是尽可能维持宽松的流动性。正是央行一贯的所作所为使商业银行出现了不切实际的幻想，突击扩大信贷，才导致了事态的严重化。如果央行能够反思自己的作为，提前和各家银行打招呼，做好各家银行的沟通与协调工作，会是今天这个局面吗？而且前几个月外汇大量流入，外汇占款增加，人民银行和外汇管理局要求各银行在6月补充外汇头寸，而6月份形势已经发生改变，外汇已经转为流出，——对流动性紧张的局面，不论如何央行是有责任的。

我在前边强调过，央行的政策体现的是国务院的意志。央行风格突变，原因当然在于国务院、也就是整个国家政策的大幅度转变。温家宝不只一次为4万亿做辩护，不只一次强调政府有足够的财力维持投资，但是政府的态度几乎是换届之后马上就转变了。以消费拉动经济增长的提法，是对投资主导的经济增长模式的彻底否定。人民银行不能不跟着转变，并且以同样的速度跑步转变。

央行说中国不缺流动性，理由是中国的广义货币供应量（M2货币数量）已经达到了104万亿元人民币。根本上讲这是一种错误的判断。资金数量的多少，与市场上对流动性的实际需求完全是两回事。按照货币银行学的理论，资金数量的多少，也就是货币的供给是由中央银行决定的；而对货币的需求，对流动性的需求，则与中央银行无关，与货币供给数量无关，是由完全不同的其他因素决定的。判断流动性是缺少还是过剩，只能相对于流动性的需求来判断，以市场利率为衡量标准。用货币供应量来衡量流动性是否充足完全荒谬，就如同，一个人家里有再多把雨伞，如果走在马路上的时候下雨，他也还是会淋湿。

换一个角度来看，这个荒谬之处就更加明显。M2货币实际上是资本，而不单纯是货币。我们都知道，银行系统会通过存款-贷款的机制创造出货币来，M2货币的大部分就是这么创造出来的。这些创造出来的货币本质上是虚拟的，是信用。而中央银行紧缩的是流动性，是银行和金融机构可自由支配的资金，这与M2货币显然不是一回事。如果央行只是为了给自己卤莽行为辩护而强词夺理，那倒还有情可原。可如果央行和高层真的是那么认为的，事情就糟了。不论央行是企图通过对流动性的调节达到调节货币数量的目的，还是因货币数量庞大而“甩开膀子”大胆调节流动性，都会引起灾难性的后果。

商业银行没有做好流动性管理的工作吗？从这次的事件来看，央行不放水几乎使得货币市场和资本市场崩溃，商业银行的流动性管理显然是有问题的。但是一方面，如我前边所说，这里边本来就有央行自己的责任。另一方面，从商业银行的角度来说，难道把所有资金都最大可能的利用起来不正是以谋利为目的的企业的正常行为吗？不论是债券市场上的杠杆化、还是银信合作、还是别的什么，不都是在央行和银监会、证监会的眼皮底下发生的吗？不是到目前为止都还没有算作违法的做法吗？银行经营货币又有什么错呢？

道理很简单。要么银监会、证监会和人民银行出台各种政策，要求银行可以做什么不可以做什么，流动性必须要保持在怎么样的水平，利率期限必须如何组合；要么他们日常工作中就要防微杜渐，知道自己该干什么、要干什么、要达成什么目的。先是放任自流、而后痛下黑手，这不是负责任的监管当局该做的事情。而且，即使有了这次的教训，过了一段时间之后，银行和各金融机构还是会胆子逐渐大起来，类似的局面还是会再度形成，这是以利润最大化为经营目标的生产方式的必然结果，只有法律才能起到约束作用。

五、贷款与空转

至此我们也可以分析和评论总理的“通过激活货币信贷存量支持实体经济发展”了。这一句话里有好几个问题：一，有多少信贷存量；二、如何激活；三、实体经济需要多少信贷支持；四、怎样平衡信贷的供给与需求？

根据人民银行的统计数字，5月份新增社会融资规模共计11856亿元人民币。其中，76%为人民币、外币及委托贷款，信托贷款只占8%。从这个数字来看，指责“资金自我循环”或者“空转”是没有依据的。对“空转”更精确的报道为，6月前10天，全国银行信贷增加近1万亿，其中70%以上的新增信贷是票据融资，由此突出表明资金在金融体制内循环。由于6月份数据要到两个星期以后才出来，这个说法的准确性无从判断。但是从历史数据来看，10天内银行信贷增加1万亿是不现实的。此外，按照上述报道，6月前10天新增融资中当有7000亿以上是票据融资，这是绝对不可能的事情。3月份社会融资规模在25000多亿元，票据融资也只不过1200亿。何况票据融资是贷款中的一部分，如果一个月票据就有7000多亿，那贷款总额起码要在7万亿，社会融资规模更是要冲到天上去了。

要知道，2012年一年票据融资也只不过增加5301亿元。这种拙劣的谎言想要达到什么样的目的？由于此种说法据传出自央行，就更令人心生疑虑了。

由于社会融资中的四分之三已为贷款，因此激活信贷存量支持实体经济发展就成了一句空话。而且信贷存量谈何激活？既然是“存量”，就是已经存在的东西，把已经存在的东西激活，也是一种难以理解的表达。至于说实体经济到底需要多少信贷资金支持，国家统计局早已经给出了答案。固定资产投资每月增幅都在几万亿元人民币，大大高于社会融资金额。固定产投资的资金来源主要依靠自筹资金，而不是贷款和借款等。固定资产投资到位资金中，有一部分是国内贷款，这部分资金数额却又大大低于社会融资中的人民币贷款数额。也就是说，大部分贷款并没有形成固定资产投资，而是用作流动资金了。在经济不景气、信用萎缩的时期，这样的结果也毫不奇怪。而且这样的事情并非是今年才出现的，而是已经几年了。比如2012年，长期贷款余额同比只增长6.9%，短期贷款和票据融资余额则增长23.4%。实际上票据融资本身就是企业经营的需要，为什么莫须有的说6月前10天票据融资有7000多亿、而且还把票据融资作为资金空转的证据，实在是令人费解。

分析到这里，如何平衡信贷的供给与需求已经成了一个伪问题，不值得再研究了。针对所谓资金“空转”的指责，以这样的结论结尾：“一般性贷款增加不多，这被各方认为是信贷空转，银行支持小微企业、‘三农’等实体经济的政策没有落到实处。”6月19日的国务院常务会议也再次要求加大对小微企业的信贷倾斜，对此，新华网25日的报道《金融如何支持经济升级系列报道之一：小微企业成支持重点》中写道，“对此，业内人士认为，小微企业的发展事关中国的金融改革和经济转型，就像一块‘试金石’，在很大程度上能直接反映金融支持实体经济的成效和质量。”

“空转”既然是空穴来风，那么金融系统对小微企业的支持力度又如何呢？根据央行自己提供的数据，2012年末小微企业贷款余额同比增长16.6%，增速比同期大、中型企业贷款增速高8个和1个百分点，年末小微企业贷款余额占全部企业贷款余额的28.6%。这样的数字足以说明金融业对小微企业的支持。说来也奇怪：有的人一面说资金没有从银行流向民间支持实体经济，另一面又说民间资本过剩没有好的出路应当引导建立民资银行。其实，与其在那里空想臆测各种观点和立场，不如看看实际的数字来得实在。

实际上，这些在银行业和金融界里摸爬滚打过多年的精英们，不可能不明白这么浅显的道理。银监会和人民银行对商业银行要求贷款向小微企业倾斜也已经不是一年两年了。之所以用这么多虚假的数字、似是而非的谣言、反常的手段、费解的结论来进行了一场国内的“货币战争”，真实目的其实在别处。

自从本届政府提出消费拉动经济增长以来，投资和经济增长乏力，问题丛生，矛盾日益积累，整个国民经济偏冷，处于下行趋势，企业和群众都感到对未来不乐观。这些当然要归咎于新一届政府的自由主义经济政策。我在5月指出，“80年代搞自由主义价格闯关最后动乱。90年代搞自由主义国企改制最后大批下岗。21世纪头十年搞自由主义市场化最后贫富悬殊。现在又搞自由主义硬着陆，不知最后会怎么样？”这种担心如今已经蔓延到了整个世界。美银美林在6月的基金经理调查中发现，中国经济硬着陆风险成为他们的最大顾虑，甚至排在欧元区解体风险之前。该调查的受访者数量为248名，其总共管理7,080亿美元资产，并且调查是在中国货币市场资金吃紧，导致银行争抢资金的状况出现前所进行的。

因此，决策层需要有一个机会、找一些口实，把一些责任推卸给别人。银行和金融系统就成了理想的替罪羊。因为金融体制内部确实问题极多，再背几口黑锅也并非难事。借助这么一场混战，代表国务院意志的央行让各银行吃够了苦头，又承担了责任，抹黑了形象，转移了矛盾。并且，由此为契机，找到了搞下一步金融体制改革的切入点，为利率、汇率市场化改革和推行资产证券化以及发展直接融资做进一步的准备。金融资本在这些方面有着巨大的潜在利益，而在中国，操纵金融资本的，都是些什么人，有什么样的体制内的背景和来历，和哪个家族关系最为密切？答案是不言自明的。

中国的新自由主义改革的实质，现在和过去一样，都是对普通群众的掠夺和对国有资产的瓜分，从未改变过。

（责任编辑：柳实）